С 2014 года Украина ввела ограничения, которые осложнили вывод капитала из страны и операции с валютой. Кто-то ругается, кто-то надеется, что это стабилизирует ситуацию, а мы совместно с экспертами Центра экономической стратегии разбирались, зачем Нацбанк это сделал, к чему это привело и когда регулятор их отменит.

1. Зачем нужны ограничения?

Чтобы во время кризиса избежать оттока капитала, который способен ещё больше усугубить ситуацию и оставить страну без средств для существования.

2. А раньше ограничений не было?  

Жесткие ограничения на движение капитала существуют с момента обретения независимости. Несмотря на некоторые послабления, Украина остаётся фактически закрытой экономикой. Это хорошо показывает индекс ограничений, чье значение "0" означает свободное движение капитала, "1" — максимально ограниченное движение.

 

 

Для оттока капитала из страны ограничения куда сильнее, чем для притока.

3. Как именно  НБУ пытается бороться с кризисом?

Его политика объединяет и рыночные, и административные механизмы:

- гибкое образование валютного курса и контроль над инфляцией  

- валютные интервенции на межбанковский рынок (продажа или покупка Нацбанком валюты)

- повышение учётной ставки до 30% и активная стерилизация гривны (то есть изъятие из экономики части денег)

- прямые административные ограничения на операции с валютой и на движение капитала

4. А какие конкретно есть ограничения и как они повлияли на экономику?

Ограничения внешнеторговых операций компаний

В 2014 году отток капитала из страны усилился, самый большой отток был в 4 квартале 2014 года. НБУ ввёл дополнительное регулирование экспортно-импортных операций чтобы стимулировать возвращение в страну валютной выручки экспортёров и уменьшить выведение валюты импортёрами. Например, импортеры должны подтверждать в НБУ авансовые платежи по контрактам на сумму более 50 тысяч долларов, экспортеры обязаны продавать 75% валютной выручки. Хоть отток и продолжился, но его темпы сократились.

 

 

Ограничения трансграничного движения капитала

Кризис заставил регулятора почти полностью перекрыть денежные потоки через границу. Например, операции с ценными бумагами, досрочное погашение кредитов неризидентам и запрет выплачивать дивиденды в пользу нерезидентов. Но этот запрет плохо повлиял на инвестклимат — прямые иностранные инвестиции уменьшились. Ведь если инвестор не получает полагающегося ему, то будет ли он инвестировать? Да, это временная мера, но речь идёт о бизнесе, а бизнесмены хотят получать прибыль. 

 

 

Ограничения на межбанковском валютном рынке

Они нацелены на запрет спекулятивных операций и покупки долларов за счет кредита, взятого в гривне).  Кроме того, в первой половине 2014 года действовала норма, которая позволяла НБУ отключить банк от системы подтверждения сделок, если в его деятельности будут операции, которые приводят к нестабильности (в июне 2014 года эту норму отменили). А в феврале 2015 года была попытка фактически полностью запретить покупать иностранную валюту на межбанке (эта норма продержалась 1 день).

Объемы продажи валюты на межбанке сократились, но часть из них переместилась на чёрный рынок.

 

 

Ограничения на наличном рынке и по операциям населения

В 2014 году украинцы забрали из банков 20% вкладов в национальной валюте и 40% — в долларах. Значительную часть из этих денег, видимо, потратили на покупку иностранной валюты.  

Вообще во время кризиса население резко увеличивает покупку валюты — это самый простой способ сохранить деньги и единственный при запрете инвестирования заграницу, банковском кризисе и неразвитом локальном финансовом рынке. Наша паника и отток депозитов больно ударили по банковской системе. НБУ установил ежедневный лимит на покупку наличной валюты населением, на снятие денег с текущих и депозитных счетов и на переводы денег за границу. Из-за этого объёмы переводов из-за границы уменьшились и только сейчас начинают восстанавливаться.

 

 

 

 

Большой отток валютных депозитов показал, что цена ограничений слишком высока. Эти ограничения способствовали росту "чёрного" рынка.

5. Они подействовали? Ситуация улучшилась?

Некоторые подействовали, некоторые — нет.

Валютные интервенции ослабили на время давление на гривну, но в долгосрочной перспективе они не могут исправить ситуацию. Только за 2014 год НБУ потратил на поддержание гривны 10 млрд долларов.

Повышение учётной ставки, учитывая рост рисков из-за войны, дало меньший эффект, чем могло бы в других обстоятельствах.

С другой стороны, коррекция курса хорошо повлияла на баланс внешней торговли: впервые с 2010 года сальдо счёта текущих операций было положительным или незначительно отрицательным.  

 

 

Административные ограничения позволили уменьшить отток капитала, но если бы не большой теневой сектор экономики и запоздалое введение этих мер, то их эффективность была бы больше. 

6. А как бизнес относится к ограничениям?

Больше всего бизнесу мешает сложное администрирование операций.  Дополнительные справки требуют привлечения как минимум одного дополнительного работника, а нужно ещё учесть и стоимость справок и затраты на штрафы или серьезное усложнение работы в случае применения к компании санкций, которые вводит Минэкономразвития при нарушении определенных нормативов). Это отвлекает время и ресурсы компаний.

 

 

Самое неудобное требование — предоставлять справку из налоговой об отсутствии задолженности по налогам — НБУ отменил, однако осталась справка о том, что компания покупает валюту не за кредитные средства, и акт ценовой экспертизы.

 

 

7. Другие страны тоже так делали?

Конечно. Украина — не единственная страна, которая пытается контролировать движение капитала для того, чтобы уменьшить негативные последствия его  резкого притока или оттока.

Запрет выплаты дивидендов нерезидентам, который действует в Украине, также применялся в Малайзии, ограничение на снятие депозитов и покупку наличной иностранной валюты — в Аргентине, обязательная продажа экспортной выручки — в Таиланде, требование получить разрешение на международные заимствования или зарегистрировать их — в Корее и на Кипре.

 

Опыт других стран показывает, что к подобным ограничениям следует относится осторожно. Использовать административные ограничения стоит только временно, это антикризисная, а не постоянна мера. Их нужно вводить одномоментно и масштабно, чтобы перекрыть как можно больше каналов оттока и притока капитала. А введение новых ограничений тянет за собой увеличение административных расходов.

Слишком длительное использование ограничений снижают дисциплину участников рынков и контроль за государственными финансами, уменьшает возможности для инвестирования, диверсификации активов, растут расходы государства (ведь оно должно наблюдать за тем, кто и как соблюдает ограничения). Непрямо ограничения способствуют росту коррупции. То есть их длительное применение — непродуктивно.

8. То есть их нужно отменить?

Со временем их обязательно отменят. Это вынужденная мера и для здоровой экономики они не нужны. Они создают лишние помехи для экономической активности: вытесняют законопослушные компании с рынка, искривляют экономические стимулы и усложняют деятельность компаний, добавляют лишние затраты.

Но МВФ, учитывая опыт многих стран, даёт несколько советов. По его мнению, предпосылки для полной отмены ограничений такие:

• стойкий экономический рост;

• низкая инфляция и высокая гибкость валютного курса;

• высокий уровень международных резервов;

• высокая доля прямых иностранных инвестиций и акционерного капитала в составе притоке капитала;

• достаточный уровень развития финансового сектора;

• высокие стандарты пруденциального контроля и регулирования (то есть контроля за предотвращением банкротства)

• положительное восприятие инвесторами государственного управления;

• открытость экономики во внешнеторговых отношениях. 

9. Так когда же ждать отмены?

Стоит рассмотреть разные варианты политики на краткосрочную (3-6 месяцев) и долгосрочную (3-7 лет) перспективу.

Краткосрочная перспектива

Тут возможны два варианта: либо продлить нынешние ограничения либо постепенно их снимать.

Первый вариант — породить ограничения —  худший. Он грозит уменьшением темпов экономического развития, увеличением доли сырьевой экономики, увеличением теневой экономики и черного рынка, еще большим ростом коррупции и уменьшением доверия населения, ведь ограничения будто бы сигнализируют людям, что в стране есть проблемы.

Особенно ярко недоверие украинцев к банковской системе показывает опрос GfK Ukraine, который выявил, что поведение граждан почти не зависит от текущих валютных ограничений. То есть даже если ограничения снять, то наши действия почти не изменятся. 

 

 

Получается, что хоть сохранение ограничений в краткосрочной перспективе и нужно (ведь это контроль над денежными потоками для того, чтобы не дать гривне обвалиться), но оно мешает экономическому росту. Ограничения стоило бы модифицировать так, чтобы снизить затраты на администрирование для бизнеса и создать положительный эффект дерегуляции.  

Второй вариант — частичная либерализация. Она помогла бы не допустить существенного оттока капитала, облегчить деятельности бизнеса, дала бы положительный сигнал инвесторам. Частичная либерализация сейчас — основа для масштабной либерализации в будущем.

Но стоит учитывать ошибки других стран. Государства, которые снимали ограничения слишком рано, потом вынуждены были их возвращать.

Долгосрочная перспектива

Программа на долгосрочную перспективу в 5-7 лет — полная отмена ограничений.

Мировая экономика — это глобальная система, поэтому финансовая либерализация точно случится. Тем более что Украина взяла на себя подобные обязательства, подписав Соглашение об ассоциации с ЕС. В полной либерализации много преимуществ: 

• лучший доступ к международным инвестициям;

• рыночная стоимость финансовых ресурсов для реального сектора экономики;

• большой спектр финансовых инструментов для внутреннего инвестора;

• хорошо развитый финансовый сектор;

• развитие пенсионных фондов;

• строгая бюджетная дисциплина;

• большая продуктивность использования инвестиционных ресурсов;

• большая конкуренция.

Но отсутствие ограничений — плюс только для "здоровой" экономики

У финансовой либерализации есть свои недостатки и риски:

• высокая изменчивость потоков капитала;

• финансирование бюджетного дефицита на рыночных принципах;

• большая изменчивость обменного курса;

• необходимость внедрения высоких стандартов пруденциального надзора;

• меньшая автономность монетарной политики;

• большая чувствительность к резкому притоку и оттоку капитала;

• большая вероятность кризисов.

И риски возрастают, если либерализацию проводит страна, которая не достигла достаточного уровня развития. Финансовая открытость может создать стимулы для резидентов брать на себя слишком большие риски, и тогда резкий отток капитала способен стать причиной кризиса. Поэтому подходить к вопросу финансовой либерализации стоит реально оценивая возможности страны.

Пример — Израиль. В 1977 году там была попытка одномоментной либерализации. Она стала причиной роста инфляции, оттока капитала и девальвации, уже через два года правительство свернуло программу. Вторую попытку страна предприняла аж через десять лет, в 1987 году, и процесс закончился только в 2005.

10. Так что же конкретно надо делать Украине?

Эксперты Центра экономической стратегии считают, что в краткосрочном периоде часть ограничений можно модифицировать в сторону облегчения администрирования. А прежде чем начать постепенную отмену ограничений, нужно соблюсти такие условия:

• реструктуризовать госдолг (уже сделано);

• завершить программу капитализации банков (в процессе);

• достичь необходимого уровня валютных резервов НБУ (зависит от сохранения сотрудничество с МВФ);

• улучшить состояние платёжного баланса;

• удовлетворить валютные потребности "Нафтогаза".

После того, как мы выполним все условия, можно перейти к более глубокой либерализации.

В долгосрочной перспективе мы должны будем полностью либерализовать валютный рынок и трансграничное движение капитала. Это создаст условия для стабильного экономического роста. Но и здесь есть условия. Перед тем, как снять все ограничения, нужно:   

а) достичь макроэкономической стабилизации (например, уменьшение госдолга до уровня 60% ВВП, дефицит бюджета — не больше 3% ВВП, уменьшение инфляции до 10% и экономический рост),

б) достичь финансовой стабильности (увеличение международных резервов, оздоровление банковской системы, гибкий режим обменного курса и так далее),

в) создать благоприятствующий бизнес-климат

г) создать хорошо развитую систему социальной защиты, ведь свободное движение капитала может поспособствовать углублению социального неравенства.

11. Когда это произойдет?

Оптимальный срок — 5-7 лет. 

 

 

 

В кризис Нацбанк не мог обойтись без мер, которые помешали бы вывести капитал их страны. И пусть не все они были так эффективны, как хотелось бы, но всё же смогли несколько "успокоить" ситуацию, остановить отток средств. Мы привыкли ругать власти, но иногда без крайних мер не обойтись. Если бы НБУ не ограничил потоки средств, то, возможно, курс был бы гораздо выше нынешних 23-24 гривен за доллар. А это  ухудшило бы качество активов банковской системы, создало бы дополнительные проблемы для бизнеса и населения, вплоть до ещё большего скачка инфляции и девальвации, как было в 90-хх годах.  

В будущем у нас один путь: полная отмена всех запретов. При хорошем раскладе это произойдёт через 5-7 лет. Чтобы ситуация наладилась, нужен экономический рост, увеличение экспорта, переориентация производства, лоббирование отмены ограничений со стороны бизнеса и банковского сообщества, работа с МВФ по изменению "маяков" для либерализации.  

 

Прочесть полную версию исследования Центра экономической стратегии можно здесь.